Home > Economics & Finance > The Dark Side Of P/E Ratio

The Dark Side Of P/E Ratio

นักลงทุนทุกท่านคงทราบดีถึงการใช้ราคาปิดต่อหุ้น/กำไรต่อหุ้น (P/E Ratio) เป็นค่าวัดความน่าสนใจในการลงทุนว่า นักลงทุนเต็มใจซื้อหุ้นในราคาเท่าใด เพื่อแลกกับกำไร และเงินปันผลที่จะได้รับในอนาคต และหุ้นตัวนั้นจะใช้เวลากี่ปีที่ผลตอบแทน หรือกำไรที่บริษัททำได้จะรวมกันเท่ากับเงินทั้งหมดที่ใช้ซื้อหุ้นไป

กำไรต่อหุ้น (Earning per share หรือ EPS) ที่คิดในสูตรของ P/E Ratio จะต้องเป็นกำไรในอนาคต หรือปีที่ n+1 เนื่องจากราคาหุ้นจะสะท้อนถึงผลการประกอบการในอนาคตมากกว่าตัวเลขในอดีต และต้องเป็นกำไรก่อนรายการพิเศษ เพื่อได้ค่าที่ถูกต้องในการคำนวณราคาหุ้นตามปัจจัยพื้นฐานบริษัท

ผมเคยทำการศึกษาผลตอบแทนของหุ้นในตลาดหลักทรัพย์ ช่วงระหว่างปี พ.ศ. 2525-2547 พบว่า หุ้นที่มี PE ต่ำจะให้ผลตอบแทนโดยรวมดีกว่าหุ้นที่ P/E Ratio สูงมากถึง 75%

อย่างไรก็ตาม การศึกษากลับพบสิ่งที่น่าสนใจว่า หุ้นที่มี P/E Ratio ต่ำบางบริษัทจะมี P/E Ratio ต่ำอย่างนั้นไปเกือบตลอด หรือมีค่า P/E Ratio ตามตลาด (Market PE) เท่านั้น โอกาสที่หุ้นตัวนั้นมี P/E Ratio สูงกว่าตลาด มีระยะเวลาค่อนข้างน้อย

เราสามารถอธิบายปรากฏการณ์แบบนี้ว่า บริษัทไหนที่มีค่า P/E ต่ำก็ยังคงต่ำไปตลอด ซึ่งส่วนหนึ่งเป็นเพราะ

1) ความไม่แน่นอนของอัตราการกำไรของบริษัทในอนาคต

2) เป็นหุ้นที่มีวัฏจักรของกำไรอย่างผันผวน (High volatility of earnings) เช่น กลุ่มปิโตรเคมี, เหล็ก, เดินเรือ

3) เป็นอุตสาหกรรมที่มีกำลังผลิตส่วนเกิน (Over supply) หรือผู้ผลิตไม่สามารถกำหนดราคาขายได้ (Weak pricing power)

4) เป็นหุ้นที่มีกำไรจากการดำเนินการที่ต่ำ (Low operating profit margin)

5) เป็นหุ้นในอุตสาหกรรมที่ไม่เติบโตอีกแล้ว

6) มีผู้บริหารที่ทุจริต หรือขาดวิสัยทัศน์

7) มีหนี้สินสูง

ในทางกลับกันบางบริษัทที่มีค่า P/E Ratio สูง มักจะได้รับการตอบรับจากนักลงทุนอย่างสม่ำเสมอ ในการที่จะดำรงค่า P/E Ratio ที่สูง ปัจจัยสำคัญ ได้แก่ การที่บริษัทมียุทธวิธีและยุทธศาสตร์ในการเติบโตอย่างยั่งยืน (Sustainable growth) และมีผลประกอบการที่ดีเยี่ยมมากกว่าที่นักวิเคราะห์ได้คาดการณ์ไว้

การคำนวณ P/E Ratio เป็นการคำนวณที่ง่ายและใช้อย่างแพร่หลาย แต่การคำนวณ P/E Ratio อย่างเดียวจะนำไปสู่การลงทุนที่ผิดพลาดได้อย่างมาก เนื่องจากการคำนวณ P/E Ratio มีข้อบกพร่องมากมาย เช่น

1) P/E Ratio ไม่ได้คำนวณถึงอัตราส่วนหนี้สินต่อทุนของบริษัท การที่อัตราส่วนหนี้สินต่อทุนสูงอาจนำไปสู่สภาพการขาดสภาพคล่อง และล้มละลายในที่สุด

ถ้าบริษัทต้องการเพิ่มกำไรต่อหุ้นให้มากมายมหาศาลได้ง่ายโดยใช้ส่วนหนี้สินมากขึ้น และใช้จำนวนหุ้นที่น้อย เนื่องจากต้นทุนเงินกู้โดยปกติ (Cost of debt) จะถูกกว่าต้นทุนทางเงินทุน (Cost of capital)

ฉะนั้นในบางครั้ง เราจะเห็นบางบริษัทมี P/E ที่ถูกมาก 3-4 เท่า แต่บริษัทล้มละลายในเวลาอันใกล้ (ผมมีตัวอย่างประมาณ 3-4 ตัวอย่าง แต่ไม่สามารถเปิดเผยในที่นี้ได้) เนื่องจาก P/E Ratio ไม่ได้บ่งบอกถึงความสามารถในการชำระหนี้

2) P/E Ratio จะแกว่งตามนโยบายทางบัญชี เช่น ค่าเสื่อมราคา (Depreciation) หรือค่าใช้จ่ายตัดจ่าย (Amortization) เช่น ในอุตสาหกรรมปูนซีเมนต์ บริษัทที่อยู่ในอุตสาหกรรมนี้จะใช้นโยบายการตัดค่าเสื่อมโรงงานแตกต่างกันระหว่าง 5 ปี ถึง 20 ปี หรือแม้กระทั่งอุตสาหกรรมโทรคมนาคม บริษัทที่ได้รับสัมปทานโทรศัพท์เคลื่อนที่ 2 แห่ง ใช้นโยบายตัดค่าสัมปทานต่างกัน

เช่น บริษัทที่หนึ่งใช้นโยบายตัดค่าสัมปทานตามอายุของอุปกรณ์และเครื่องมือ (Equipment) บริษัทที่สองใช้นโยบายการตัดค่าใช้จ่ายสัมปทานตามอายุสัมปทาน (Concession life) ซึ่งแน่นอนว่า การตัดค่าใช้จ่ายแบบแรกจะเป็นการอนุรักษนิยม (Conservative มากกว่า) ถ้าบริษัทหลังใช้นโยบายแบบบริษัทแรก กำไรของบริษัทหลังจะติดลบหรือขาดทุนเลยทีเดียว

3) บริษัทบางประเภทที่มีผลขาดทุนอยู่ เนื่องจากอยู่ในระยะแรกของการลงทุน เช่น บริษัทเทคโนโลยี พวกดอทคอม หรือพวกอินเทอร์เน็ต จะไม่สามารถใช้ P/E Ratio ได้

4) กำไรต่อหุ้นของบริษัทสามารถบิดเบือนได้ง่าย (Easy to manipulation)

เพราะฉะนั้นเราจำเป็นต้องใช้เครื่องมืออื่น ประกอบด้วย เช่น EV/EBITDA, EV/Sales, Price/Book value หรือ ROIC (Returns on invested capital)

By วิศิษฐ์ องค์พิพัฒนกุล

Categories: Economics & Finance
  1. No comments yet.
  1. No trackbacks yet.

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s

%d bloggers like this: